Эпоха слабого доллара заканчивается?

Западные эксперты ставят под сомнение фундаментальные причины слабости доллара

Доллар продолжает расти на мировом рынке: во вторник его курс поднялся до 1,2806 доллара за евро. С одной стороны, американская валюта растет на фоне целого «букета» негативных новостей по экономике еврозоны. Кроме того, инвесторы явно с воодушевлением ждут дальнейшего повышения учетной ставки ФРС США. Мнения аналитиков по поводу дальнейшей судьбы доллара расходятся. Одни полагают, что его взлет – временное явление. Согласно этой точке зрения, заоблачные цены на нефть рано или поздно ослабят экономический рост в США и вынудят монетарные власти вновь снизить ставки. Что, в свою очередь, сильно ударит по интересу инвесторов к долларовым активам. «Пессимисты» также полагают, что дисбаланс в экономике США (в первую очередь дефицит торгового баланса) будет играть на ослабление доллара. Однако есть и другое мнение. Некоторые участники рынка указывают на преувеличение проблем торгового дефицита. По мнению аналитиков Credit Suisse First Boston (CSFB), официальные данные по этому показателю не вполне корректны, в результате чего отношение дефицита к ВВП завышается почти вдвое. Что же касается высоких цен на нефть, то они гораздо больше угрожают экономике Европы. Если верить этой точке зрения, то фундаментальных причин для слабости доллара относительно евро практически нет. Косвенно правоту «оптимистов» подтверждают и данные теханализа: сейчас доллар как никогда близок к тому, чтобы «сломать» двухлетний нисходящий тренд.

Еще в середине марта доллар был близок к историческому «дну» – его курс достигал 1,3460 доллара за евро. Однако всего за две с небольшим недели американская валюта укрепилась сразу на шесть центов – до 1,2806 доллара за евро по состоянию на вторник. Аналитики связывают это с тем, что инвесторы по-прежнему ожидают быстрого роста ставок в США. Их интерес к долларовым активам выше еще и потому, что центральные банки Евросоюза и Японии заявили, что их ставки пока расти не будут. «Доллар будет силен в краткосрочной перспективе, и его курс может колебаться в пределах 1,27-1,30 долл. за евро, – сказал RBC daily эксперт по валютной стратегии банка BNP Paribas Иан Станнард (Ian Stannard). – Причина наблюдавшегося в последние недели роста доллара заключается в том, что инвесторы все меньше хотят рисковать. Эти настроения связаны с волатильностью развивающихся рынков и высокими ценами на нефть. Так что эти два фактора будут оказывать поддержку американской валюте в ближайшее время». По мнению Иана Станнарда, консервативные инвесторы предпочитают покупать долларовые активы, тем более что ФРС сулит дальнейшее повышение ставок. С этим мнением соглашается аналитик по глобальной валютной стратегии банка HSBC Марк Остин (Mark Austin). «Ралли доллара вызвано высокой инфляцией в США и, как следствие, ожиданием быстрого роста ставок», – сказал г-н Остин RBC daily. Участники рынка ожидают, что в четверг ЕЦБ на своем заседании в очередной раз откажется от повышения ставок. Между тем от пятничного выступления главы американской ФРС Алана Гринспена эксперты ждут подтверждения политики агрессивного роста ставок.

Впрочем, эксперты HSBC и BNP Paribas полагают, что взлет доллара продлится недолго. «Скоро на повестке дня снова окажутся структурные проблемы американской экономики. Между тем поддержка циклических факторов – таких как повышение ставок в США – окажется исчерпанной, – говорит Иан Станнард. – В результате уже к середине года доллар может снова оказаться под давлением». Того же мнения придерживается и Марк Остин. «Структурный дисбаланс в экономике США сохраняется. А высокие цены на нефть ослабят американскую экономику, – говорит он. – В конечном итоге это может снова привести к снижению ставок ФРС». Между тем именно от ставок в первую очередь зависит желание инвесторов покупать облигации казначейства США. А курс доллара к евро определяется главным образом благосклонностью инвесторов к этим долларовым активам. «В ближайшее время доллар может вырасти до 1,25 за евро, но долго это не продлится, – резюмирует Марк Остин. – А к концу года мы ожидаем его нового падения до 1,40 за евро». Однако такой пессимизм в отношении американской валюты разделяют не все участники рынка. В частности, существует «альтернативная» точка зрения на пресловутый «структурный дисбаланс» в экономике США, под которым обычно понимают большой дефицит торгового баланса. Так, еще в марте CSFB опубликовала аналитическую записку, объясняющую некоторую преувеличенность проблемы торгового дефицита.

Суть позиции CSFB заключается в том, что официальные данные о торговом дефиците не учитывают деятельность американских корпораций за рубежом. «Общепринятые данные о платежном балансе, на которые реагирует рынок, классифицируют аффилированные с американскими транснациональными корпорациями компании по месту нахождения, а не по (национальной) принадлежности собственника, – отмечается в записке CSFB. – Продажи товаров зарубежными «дочками» американских корпораций другим иностранным компаниям или лицам (…) не считаются экспортом или импортом и потому не учитываются в торговом балансе». Величина возникающей в результате этого «погрешности» более чем существенна. «В 2002 г. объем продаж зарубежных «дочек» американских корпораций составил 2,973 трлн долл., что почти втрое превышало объем официального экспорта США за 2002 г.», – отмечают аналитики CSFB. Таким образом, если учесть операции американских корпораций за рубежом, то общепринятые представления о стагнации экспорта из США оказываются под сомнением. Более того, эксперты CSFB отмечают, что в официальных расчетах также не учитывается трансфертное ценообразование, распространенное при операциях между зарубежными дочками американских компаний и их материнскими структурами. В результате, по оценкам CSFB, среднее отношение торгового дефицита США к ВВП с 1982 по 2003 гг. составляет не 2,3%, как принято считать, а всего лишь 1,3%. Причем за все двадцать с лишним лет реальный торговый дефицит, по расчетам банка, превысил критические 3% лишь в 2003 г.

Таким образом, CSFB ставит под сомнение общепринятое мнение, согласно которому дефицит торгового баланса является фундаментальным фактором слабости доллара. Между тем влияние таких глобальных факторов, как цены на нефть, далеко не однозначно. Ведь рост цен на сырье влияет не только на США, но и на еврозону. Между тем данные по европейской экономике в последнее время были далеко не обнадеживающими. Так, опубликованный 1 апреля годовой индекс цен европейских производителей (PPI) составил 4,2% против прогноза 4,1% и предыдущего значения 3,9%. Данные по безработице в Европе за февраль также оказались высокими – 8,9%, что больше и прогноза, и предыдущего значения (8,8%). При этом уровень безработицы в еврозоне существенно выше американского – в США, по данным на 1 марта, работы не имеет лишь 5,2% трудоспособного населения. Наконец, хуже прогнозов и предыдущих значений оказались практически все европейские индикаторы бизнес-климата и уверенности как производителей, так и потребителей. Эксперты признают фундаментальную слабость европейской экономики. «Мы считаем, что европейская экономика сейчас слаба, и не ожидаем, что она вообще сможет оправиться в обозримом будущем», – отмечает Марк Остин. В поддержку доллара говорят и данные теханализа валютного рынка. Участники рынка указывают на то, что сейчас американская валюта как никогда близка к тому, чтобы «сломать» двухлетний восходящий тренд курса евро к доллару. И если в ближайшие дни доллар пробьет вниз уровень сопротивления 1,2750 долл., то следующим рубежом для него, скорее всего, окажется отметка 1,2370 долл. за евро.

Отдел экономики